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　　事件：公司发布2025年半年报，25H1公司实现营收130.38亿元，同比+17.67%；实现归母净利润4.12亿元，同比+27.72%；实现扣非净利润4.20亿元，同比+32.85%。其中单季度Q2实现营收69.46亿元，同比+19.80%，环比+14.01%；实现归母净利润3.11亿元，同比+38.60%，环比+206.45%；实现扣非净利润3.16亿元，同比+42.50%，环比+203.68%。2025H1业绩同比高增，盈利能力改善：2025年上半年，公司紧抓手机、汽车芯片国产化及家电补贴政策机遇，在消费电子(WiFi/蓝牙/MiniLED)、手机SOC、工控及车规等领域深化客户合作，份额持续提升；依托技术优势加速全球化布局，推动整体业绩高增。同时，2025年上半年公司整体毛利率为14.75%，同比+0.59pcts；净利率为3.72%，同比+0.42pcts，盈利能力改善。费用方面，2025年上半年公司销售、管理、研发及财务费用率分别为0.28%/1.99%/5.80%/2.03%，同比变动分别为-0.03/-0.15/-0.27/+0.1pcts。AMD业务持续放量，FCBGA+CPO技术突破打开成长空间：2025年上半年，公司大客户AMD的业绩延续了增长势头，其数据中心、客户端与游戏业务表现突出，通过产品迭代和市场扩展实现了营收与利润的双增长。1)AMD数据中心业务持续增长，主要源于EPYCCPU的强劲需求；AMD客户端业务营业额创季度新高，第二季度达25亿美元，同比增长67%，主要得益于最新“Zen5”架构的AMD锐龙台式处理器及更丰富的产品组合的强劲需求；AMD游戏业务显著复苏，第二季度营收11亿美元，同比增长73%，增长动力来自游戏主机定制芯片和游戏GPU需求的增加。大客户AMD业务强劲增长，为公司的营收规模提供了有力保障。2)通富超威苏州和通富超威槟城工厂通过资源整合与持续改善，充分结合市场策略，聚焦AI及高算力产品、车载智驾芯片的增量需求，积极扩充产能，拓展新客户资源，成功导入多家新客户。3)公司大尺寸FCBGA已开发进入量产阶段，超大尺寸FCBGA已预研完成并进入正式工程考核阶段；公司在光电合封(CPO)领域的技术研发取得突破性进展，相关产品已通过初步可靠性测试。4)公司成功研发PowerDFN-clipsourcedown双面散热产品，并攻克Cuwafer切割、装片等技术难题，建立完整工艺平台，目前PowerDFN全系列已实现量产。5)南通2D+封装项目完成消防验收，通富通科110KV变电站建设顺利推进，2.3万平测试中心启动改造。全球半导体市场高增，AI+汽车电子双轮驱动：2025年上半年，全球半导体市场在AI、汽车电子等领域需求推动下实现强劲增长，世界半导体贸易统计组织(WSTS)宣布，今年上半年，全球半导体市场规模达3,460亿美元，同比增长18.9%。同时，其对2025全年世界半导体市场规模的预测上调至7,280亿美元，较2024年提升15.4%；而2026年半导体市场规模则有望达到8,000亿美元，进一步同比增长9.9%。汽车芯片需求激增，智能电动车芯片用量较传统车翻倍，下半年AI与新能源车仍将是核心增长动力。公司主动融入全球半导体产业链，客户资源覆盖国际巨头企业以及各个细分领域龙头企业，大多数世界前20强半导体企业和绝大多数国内知名集成电路设计公司都已成为公司客户。通过深化与战略客户的合作绑定，叠加先进封装技术突破，公司市场份额和盈利能力有望实现双提升。维持“买入”评级：公司作为国内领先的封测企业，受益于AI、汽车电子双轮驱动下的全球半导体高景气周期。公司深度绑定AMD大客户，数据中心、游戏等业务放量提供业绩支撑；同时通过FCBGA大尺寸封装、CPO光电合封等技术突破，抢占AI算力及车载芯片增量市场。预计2025-2027年，分别实现归母净利润11.09/14.47/17.03亿元，对应EPS分别为0.73/0.95/1.12元，当前股价对应PE分别为45X/35X/29X。风险提示：汇率波动风险、下游需求恢复不及预期、技术革新风险、市场竞争风险。

　　事件描述公司发布2025年中报，2025Q2公司实现归母净利-1.75亿元，环比+51%；扣非归母净利-6.71亿元，环比-177%。事件评论锂价低迷，公司盈利承压。公司2025H1锂盐业务毛利率8.36%，同比-3.39pct；锂电池业务毛利率14.17%，同比+4.29pct。公司2025H1计提资产减值损失1.95亿元，核心由于锂产品高库存叠加锂价下滑所致。公司2025H1实现非经常性收益3.82亿元，其中非流动性资产处置收益约4.99亿元(主要系处置部分储能电站和联营企业)，政府补助约1.51亿元，公允价值变动损失约2.78亿元(Pilbara损失约6.25亿元)。投资收益方面，公司2025H1实现3.14亿元，主要由处置长期股权投资以及处置子公司产生的收益；而联合营企业投资收益-2.45亿元，主要因Marion对应-1.9亿元，CO对应-0.09亿元，锦泰钾肥对应-0.15亿元，五矿盐湖贡献收益0.23亿元。锂价持续下跌，2025Q2公司扣非归母亏损放大。公司2025Q2毛利率9.65%，环比-3.3pct；扣非净利率-14.57%，环比-8.2pct。根据SMM电池级碳酸锂2025Q2均价6.53万元/吨(含税)，环比-14%；电池级氢氧化锂均价6.48万元/吨(含税)，环比-8%。C-O盐湖方面，25Q2实现约8500吨LCE产量，环比+18%，现金运营成本6098美元/吨LCE，盈利能力持续改善。由于仍有部分锂盐和电池库存，价格下跌导致公司25Q2计提资产减值损失1.28亿元。公司25Q2实现非经常性收益4.96亿元，公允价值变动损失约0.53亿元(Pilbara损失1.57亿元)。投资收益方面，公司2025Q2实现3.21亿元，其中出售易储能源科技下属子公司贡献2.24亿元，联合营企业投资收益实现亏损2.26亿元。公司进入自有资源加速放量阶段，自供率有望提升，生产成本有望改善。(1)C-O盐湖加速爬坡，预计2025全年生产30000-35000吨LCE，降本效果显著，预计长期运营成本有望达6543美元/吨LCE(约4.7万元人民币/吨LCE)。同时，公司计划一期基础上增加5000吨LCE示范线实行部分直接提锂技术应用，并有望进一步应用于二期4万吨LCE项目。(2)马里Goulamina一期50.6万吨锂精矿项目于2024年12月投产，基于资源本身的规模和品位优势，叠加后续光伏用电规划下的降本空间，盈利能力值得期待。(3)Mariana盐湖一期2万吨氯化锂项目已于2025年2月正式投产，预计2025H2逐步稳定供应氯化锂产品。伴随三季度以来锂价企稳回升，公司作为本轮资源自供率提升更快，且成本持续优化的资源龙头，盈利有望逐步改善。同时，公司持续加码电池业务，且公司金属锂产能全球第一，未来有望受益锂电终极路线固态的负极材料需求，远期成长空间广阔，投资价值值得关注。风险提示1、新能源需求疲弱；2、公司项目投产推迟；3、海外资源布局风险；4、盈利预测不及预期。

　　投资要点：公司发布2025年中报：2025年上半年，公司实现营收27.52亿元，同比增-5.05%；实现归母净利润0.89亿元，同比增-73.68%。葵花子和坚果两大核心品类的收入均同比减少。随着公司加强与新兴高势能渠道的合作，我们认为公司的核心品类仍有望保持不俗的增长。2025年上半年，公司的休闲食品主业录得营收27.52亿元，同比增-5.05%。其中，占本期营收64.39%和22.32%的两大核心品类葵花子和坚果分别录得营收17.72亿元和6.14亿元，分别同比增-4.45%、-6.98%，核心品类的营收均同比减少。我们认为，本期营收减少并非由于品类需求走弱，而是公司的传统渠道老化所致——公司所倚重的传统商超渠道目前面临客流减少的局面，经销由于盘子较大而增长缓慢。随着公司加强与新兴高势能渠道的合作，我们认为公司的核心品类仍有望保持不俗的增长。核心原料的成本上升较多，导致主业盈利水平下降。2025年上半年，公司葵花子业务的成本同比升高5.81%，坚果业务升高11.22%，分别比营收增长高出10.26个、18.2个百分点。由于成本升高，本期葵花子的毛利率同比下降7.67个百分点至20.93%，坚果毛利率下降13.95个百分点至14.77%。公司上半年的整体毛利率同比下降8.1个百分点至20.31%，盈利下滑较多。根据汇易网的数据，2025年9月18日全国葵花子现货均价为6050元/吨，同比上涨7.08%，但较2025年8月每吨下降100元，当前价格有所回落。根据临沂商城价格指数，2025年9月10日临沂商城坚果价格指数为114.65，同比上涨1.62%，环比8月基本持平，目前尚未出现回落迹象。电商渠道的销售额增长较快。2025年上半年，公司在电商渠道录得营收4.51亿元，同比增24.79%，电商渠道的营收占比从上年同期的12.47%升至本期的16.38%。电商渠道发展较快，有助于渠道的多元化，降低单一渠道的风险。期间费率上升较多。本期，公司的销售期间费用率同比上升3.03个百分点，其中销售、管理、财务和研发费率均上升，由此导致本期的净利率下降8.38个百分点至3.24%。收入下降、毛利率下行以及费用率升高共同导致本期的净利润大幅下滑。投资评级：我们预测公司2025、2026、2027年的每股收益为0.83元、1.29元和1.61元，参照9月17日收盘价22.43元，对应的市盈率分别为26.94倍、17.4倍和13.94倍，维持公司的“增持”评级。风险提示：葵花籽和坚果等核心原料的成本居高不下；拓展新渠道将会带来新的增长，如新渠道对厂商价格形成较大的压制，厂商的毛利率将系统性下行。

　　事件：公司发布2025年半年报，25H1实现营业收入29.41亿元，同比增长19.58%；实现归母净利润3.73亿元，同比增长16.70%；实现扣非归母净利润3.34亿元，同比增长22.50%。根据计算，25Q2实现营业收入14.03亿元，同比增长13.54%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长21.75%；实现扣非归母净利润1.78亿元，同比增长31.78%。魔芋产品强势放量，渠道转型效果显著1)分产品来看，25H1辣卤零食/烘焙薯类/果干果冻/深海零食/蛋类零食/其他产品收入分别为13.2/4.6/4.3/3.6/3.1/0.6亿元，分别同比变化+47.1%/-18.4%/+9.0%/+11.9%/+29.6%/+42.6%。其中，辣卤零食继续高增，贡献度最大。辣卤零食中，休闲魔芋制品/肉禽制品/休闲豆制品/其他品类收入分别为7.9/1.7/1.9/1.7亿元，分别同比变化+155.1%/-16.7%/+12.7%/-20.9%。魔芋制品营收大幅增长，得益于“大魔王麻酱素毛肚”等热门产品带动，全渠道推广效果显著，叠加与“三养火鸡面”联名推出跨界口味，进一步提高复购率和市场热度。2)分区域来看，25H1华中/华东/西南西北/华南/华北东北/海外/线亿元，分别同比变化+7.9%/+76.1%/+32.5%/-17.2%/+68.5%/+67873.1%/-1.0%。其中，华东和华北东北增长最突出；海外基数低、增速较快。3)分渠道来看，25H1经销/直营商超/电商收入分别为23.0/0.6/5.7亿元，分别同比变化+30.1%/-42.0%/-1.0%。其中经销商数量为3713家，环比增加126家；大型连锁商超门店数13家，环比净增1家；KA卖场797家，环比减少107家。公司渠道转型效果显著，传统KA商超收缩，而量贩零食店、会员制商超、电商等新兴渠道逐渐成为主力。经销模式带来规模扩张，电商作为流量阵地未来有望恢复增长。渠道转型与成本管控显效，盈利能力提升25Q2公司毛利率为30.97%，同比降低1.98pct，毛利率小幅下滑。公司渠道转型，新兴渠道以高周转、高效率、低价格为特征，提升规模但拉低毛利率水平。同时上半年魔芋精粉、油脂类等部分原材料价格上涨，使毛利承压。销售费用率与管理费用率同比分别降低3.70pct/1.12pct。公司新兴渠道销售花费低，同时股份支付费用大幅减少，较上年同期减少3104万元。公司净利率为13.86%，同比提高0.93pct，持续聚焦核心单品，提升盈利能力。风险提示：原材料价格波动风险，渠道竞争与转型不及预期，产品创新不及预期。

　　国内心血管巨头，放眼全球的医药全子行业布局引领者：创新驱动大象起舞，利润集中释放

　　投资要点：首次覆盖给予评级为增持评级。预测2025-2027年EPS为0.57/0.69/0.80元，参考可比公司，考虑公司近年新业务板块发展较好，给予2025年目标PE40X，合理估值为22.62元，参考可比公司2025年平均PB7.1X，给予公司2025年3XPB，对应合理估值25.24元，参考PE和PB两种估值，采取谨慎性原则，给予公司目标价22.62元，首次覆盖给予评级为增持评级。经历集采的心血管龙头，传统业务收入利润回归稳态。乐普医疗300003）作为国内领先的心血管龙头，产品矩阵丰富。2025H1，公司实现营业收入33.69亿元，同比下降0.43%；实现归母净利润6.91亿元，同比下降0.91%。战略布局心血管代谢类创新药物，民为生物打开想象空间。我们认为公司在口服剂型、靶点选择、国内销售团队等多个角度有独特优势，看好其未来在国内销售和海外BD预期。创新药子公司民为生物(公司控股54.5%)聚焦心血管、内分泌、代谢疾病及其并发症领域。截至2025年8月，MWN109片处于肥胖/2型糖尿病适应症一期，MWN105注射液、MWN109注射液均已进入肥胖适应症临床二期。医美重磅产品接连获批增厚市值，积极拓展非医保领域。我们认为，公司以严肃医疗经验研发消费医疗产品有较强的学术和研发优势，看好公司医美产品快速放量。2025年6月以来，聚乳酸真皮注射填充剂(童颜针)、注射用透明质酸钠溶液(水光针)等新品接连获批。截至2025年8月，注射用透明质酸钠复合溶液(PDRN)进入申报注册阶段。风险提示。新业务开拓风险，产品研发风险，医用高值耗材、药品带量采购风险等。

　　公司发布2025年中报，上半年实现营业总收入20.95亿元，同比增长28.71%；归母净利润2.53亿元，同比增长56.79%；扣非归母净利润1.76亿元，同比增长3.60%。其中，第二季度营收10.94亿元，同比增长27.97%，环比增长9.37%；归母净利润0.95亿元，同比降低5.96%，环比降低39.30%。看好公司在超高纯金属靶材的领先地位及精密零部件业务的成长性，维持增持评级。支撑评级的要点上半年靶材、零部件共同驱动收入高增长。2025H1公司营收同比增长28.71%至20.95亿元，其中第二季度营收为10.94亿元，同比增长27.97%，环比增长9.37%。超高纯金属溅射靶材业务方面，2025年上半年公司销售收入稳步增长，盈利能力有所提升，实现营收13.25亿元，同比增长23.91%，毛利率为33.26%，同比提升2.93pct。同时，公司积极推进产能建设，国内黄湖靶材工厂主体工程建设顺利，设备正逐步入驻调试，海外基地在筹备中。精密零部件业务方面，上半年实现营收4.59亿元，同比增长15.12%，毛利率为23.65%，同比下降10.99pct。多个生产基地陆续投产，随着产能爬坡及配合客户开发新品，公司零部件业务收入规模及盈利能力有望持续提升。毛利率小幅下降，非经常性投资收益增厚利润。2025H1公司毛利率同比降低1.27pct至29.72%。上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.73%/6.72%/5.68%/1.49%，分别同比-0.28pct/+0.16pct/-0.58pct/+1.38pct，其中财务费用率提升主要系上半年借款利息增加及汇兑损益变动，截至中报，公司长期借款金额较年初增长42.09%至19.72亿元。上半年公司投资收益为0.73亿元(去年同期为-0.05亿元)，主要来自转让联营企业上海润平的部分股权。综合影响下，2025H1公司净利率同比提升3.29pct至11.12%。拟定向增发募集资金，完善靶材及精密零部件布局。2025年7月，公司发布向特定对象发行股票预案，扣除2,000万元的财务性投资后，拟募集资金总额不超过194782.90万元，扣除发行费用后用于：1.年产5100个集成电路设备用静电吸盘产业化项目；2.年产12,300个超大规模集成电路用超高纯金属溅射靶材产业化项目(韩国基地)；3.上海江丰电子300666）研发及技术服务中心项目；4.补充流动资金及偿还借款。以上募投项目有助于优化公司产能布局、践行国际化发展战略，同时充分发挥公司在靶材和零部件领域的技术及制备优势，进一步填补国内半导体关键零部件短板。截至预案发布，股票发行方案有待交易所审核并经证监会作出同意注册决定。估值公司溅射靶材高端产品及半导体精密零部件业务进展顺利，有望受益于国产化浪潮，预计2025-2027年公司EPS分别为1.97元、2.48元、3.00元，对应PE分别为40.8倍、32.4倍、26.8倍，维持增持评级。评级面临的主要风险竞争加剧导致毛利率下降；下游需求恢复不及预期；新项目投产进度不及预期；关税风险等。

　　事件概述1)近期，在新能源数字资产社区秋季峰会上，朗新科技集团与蚂蚁数科共同宣布成立“蚂蚁链信”，该公司将基于区块链、IOT和AI等核心技术开展绿色资产管理、动态评级定价等产品服务。2)近期，2025Inclusion.外滩大会在上海开幕，朗新带着在AI和Web3领域的创新实践成果再次亮相大会(去年外滩大会，朗新联合蚂蚁数科宣布完成了全国首单基于新能源实体资产RWA项目落地)。与蚂蚁数科成立合资公司，RWA或将打开新方向根据公司官方微信公众号披露：在“双碳”目标驱动下，当前风电、光伏等绿色发电资产规模和电动汽车、算力服务等用电负荷规模激增，传统绿色资产管理和评级模式存在数据孤岛问题，难以实时反映设备运行、电价波动及政策风险，导致资产动态评价能力缺失。蚂蚁链信依托双方技术优势，构建了覆盖“资产上链-数据聚合-资产管理-评级定价”的全链条服务平台。朗新与蚂蚁数科的此次深度合作，是双方合作新的起点，共同利用AIot技术、区块链技术、平台能力，为新能源资产以数字化为开端，拓展评级、指数等一系列深化服务，并贯穿新能源资产整个生命周期，打造新能源资产领域的“核心基础设施”。未来，朗新将继续与蚂蚁数科深度合作，依托能源互联网的布局，链接服务更多桩、储、光、风等新能源资产。根据外滩大会官方微信公众号披露，在2025Inclusion.外滩大会通证经济论坛上，蚂蚁集团研究院发布国内首份聚焦通证经济的行业报告——《线》(简称“报告”)。报告指出，现实世界资产通证化(RWA)和通证化支付结算是生态发展的重要支柱：RWA提供丰富的价值标的，通证支付推动高效流转。而可信技术作为底层能力，为系统提供坚实保障。针对RWA发展，报告强调“万物皆可通证化”需要前提，包括成功规模化的资产需满足状态可验证、权属可编程、价值可量化三大条件。目前RWA已成为加密市场中增长第二快的类别，但绝大部分仍由私募信贷和美国国债占据，产业资产落地案例相对有限。朗新联合蚂蚁数科完成的全国首单基于新能源实体资产RWA项目便是其中的代表。AI驱动+Web3赋能，发力新能源资产管理与服务根据公司官方微信公众号披露：在本届外滩大会上，朗新展示了朗新九功AI能源大模型在电力营销、电力市场化交易、新能源汽车聚合充电、虚拟电厂、能源管理等业务场景的深度应用；以及通过整合设备数据、运营数据，提供资产筛选、评估、增值、处置等服务，为新能源资产提供全维度评估与管理服务，让资产信息更透明、价值可量化，为更多市场主体参与能源资产运营与投资搭建了桥梁。朗新将持续聚焦AI驱动、Web3赋能，携手业界合作伙伴构建起“能源资产+能源服务+能源金融”的完整战略蓝图，推动能源行业迈向更加绿色、智能的未来。Web3.0数字金融通道以RWA(实物资产上链)模式为核心，将新能源资产的未来收益权通过区块链技术转化为可流通的数字资产，实现“未来收益当下兑现”，加速资金周转。2024年香港推出RWA沙盒机制后，朗新科技集团与蚂蚁数科便开始在合法合规的前提下合作开展创新实践，并于2024年8月在香港成功完成全国首单基于新能源资产的RWA，将朗新新电途平台上营运的部分充电桩作为RWA锚定资产，融资金额约一亿元人民币。这一成果成为香港金管局沙盒项目进展中四个代币化主题案例之一。未来，新能源RWA创新融资方式或将有助于为中国广大的充电桩运营商、分布式光伏、储能等能源企业盘活存量优质资产，形成投资、融资良性循环，真正实现金融和技术赋能实体资产。风险提示：电力信息化建设不及预期；电力市场化进展不及预期。

　　投资要点：公司发布2025年半年报：实现营收12.01亿元，同比增长3.87%；实现归母净利润2.69亿元，同比减少26.85%；扣非后归母净利润2.46亿元，同比减少24.23%；基本每股收益0.32元，同比减少27.27%。毛利率、归母净利率同比减少。2025年上半年，公司毛利率为42.49%，同比减少2.15pct；归母净利率为22.44%，同比减少9.42pct。碳纤维板块收入减少，风电碳梁业务收入大幅增长。2025年上半年，碳纤维板块实现收入6.36亿元，同比减少6.85%，毛利率为60.32%，同比增加1.71pct。能源新材料板块风电碳梁业务实现收入3.69亿元，同比增长47.95%，毛利率为24.93%，同比增加2.68pct；通用新材料板块预浸料业务实现收入1.11亿元，同比减少5.17%；复材科技板块实现营业收入0.35亿元，同比减少46.20%；精密机械板块实现营业收入0.37亿元，同比增长7.88%；光晟科技板块实现营业收入753.65万元，同比增长44.79%。千吨线等同性验证通过，重大合同签订保障全年需求。2025年3月20日晚公司公告，威海拓展某型号碳纤维千吨级生产线年与客户A关于A、B型号碳纤维及织物采购合同总金额为11.87亿元，税后10.51亿元；2025年6月15日公司公告2025-2027年与客户A关于C型号碳纤维及织物采购合同总金额为6.58亿元(税后5.82亿元，年均1.94亿元)。假设C型号碳纤及织物按照年均合同计算，公司与客户A已签署A、B、C型号碳纤维及织物合同对应2025年税后金额为12.45亿元。研发费用增长，期间费用率增加。2025年上半年，公司期间费用总额1.88亿元，同比增长30.69%，期间费用占营收比重15.70%，同比增加3.22pct；其中研发费用1.13亿元，同比增长37.11%，占营业收入的9.43%，同比增加2.29pct。经营活动现金流量净额同比减少。2025年上半年，公司经营活动现金流量净额3.07亿元，同比减少15.76%。2025年7月30日晚公司公告控股股东威海光威集团有限责任公司计划减持公司股份合计不超过1000万股，占公司剔除回购专用账户持股后总股本比例为1.21%。我们根据最新财报调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.55/9.72/10.80亿元，EPS分别为1.03/1.17/1.30元，对应9月16日收盘价PE为29.1/25.6/23.0倍，维持“增持”评级。风险提示：民品需求持续下滑；军品客户提货节奏不及预期。

　　事件2025年9月12日第26届中国国际光电博览会(CIOE中国光博会)完美落下帷幕。车载光学板块凭借与智能汽车产业的深度融合，成为全场焦点领域。宇瞳光学300790）参展此界光博会，旗下玖洲光学专注于车载镜头领域，围绕ADAS前视系统、驾驶舱内监控系统等四大核心领域，形成了系统化的产品矩阵，产品已进入多家主流Tier1及整车厂供应链。点评构建了覆盖安防、汽车、消费电子的全场景光学产品矩阵。宇瞳光学成立于2011年，总部位于广东东莞，是全球领先的光学解决方案提供商，专注于安防监控、车载、机器视觉等领域的高精度镜头研发与制造。公司于2019年在深交所创业板上市，凭借持续的技术创新和规模化生产能力，连续十年蝉联全球视频监控镜头市场份额第一。从传统镜头制造商向“光学+智能”综合服务商转型。在2025年中国国际光电博览会(CIOE)上，宇瞳光学重点展示了HUD玻璃自由曲面镜、金属一体棱镜激光雷达光学件等前沿产品，其中HUD曲面镜已实现规模化量产并导入多家主流车企。公司通过子公司宇瞳汽车视觉、宇瞳玖洲等深化智能驾驶布局，规划2025年车载镜头产能达6000万颗，目标冲击全球10%市场份额。此外，其消费级镜头广泛应用于无人机、运动相机等领域，与影石创新合作开发的8K全景镜头为智能终端提供核心光学支撑。车载镜头持续放量，新消费产品打开新成长。2025H1公司实现营业收入14.16亿元/yoy+13.38%，实现归母净利润和扣非归母净利润分别为1.08亿、1.03亿元，同比增长27.19%、36.91%，2025H1公司整体毛利率为24.71%，同比提升2.72个百分点。2025H1公司车载类产品收入1.64亿元/yoy37.78%，新消费市场产品实现收入0.83亿元。投资建议：首次覆盖，给予“买入评级”。预计2025-2027年公司实现收入36.71/42.16/45.92亿元，实现归母净利润3.04/4.18/5.25亿元，对应PE42.95/31.24/24.89。风险提示：下游需求复苏不及预期、行业竞争格局恶化造成毛利下滑

　　核心观点：一、青木科技301110）是头部电商服务商，为品牌方提供一站式综合电商服务，服务包括代运营、品牌孵化、数字营销等。公司定位：品牌电商“服务商”角色。以“成为数据和技术驱动的零售服务专家”为愿景，为全球知名品牌提供一站式综合电商服务，涵盖电商运营服务、品牌孵化、经销代理、品牌数字营销、技术解决方案及消费者运营服务等，助力品牌提升中国市场的知名度和美誉度，扩大市场份额。历史沿革：鞋类电商代运营起家，逐步发展为综合电商服务企业。探索期(2009-2013)：成立于2009年，2011年开始发展电商代运营，以斯凯奇等鞋包类目起步；起步期(2014-2016)：确定以电商运营服务为主业，接入班尼路、ECCO等，延伸数字营销等；发展期(2017-2019)：服务INDITEX、H&M等提高代运营国际化能力，拓展母婴、美妆等类目经销及渠道分销，加强数字营销&技术解决方案布局；扩张期(2020-)：2022年3月深交所上市，后保持传统优势业务，拓展潮玩代运营及品牌孵化等业务，布局抖音等新兴平台代运营业务。商业模式：通过向品牌方提供电商服务，赚取服务费或分销收入。公司针对不同品牌(新兴/成熟)的不同需求(一站式/单一环节)提供相关服务。2025H1公司主营业务构成及收入占比分为：电商运营(45%)、品牌孵化管理(35%)、经销代理(14%)、数字营销(2%)、技术解决方案及消费者运营服务(4%)。二、电商代运营：积累深厚持续稳增长，现金流和盈利性好，大服饰领域优势突出，近年拓展潮玩方向贡献新增量。电商代运营定义：公司为品牌商在天猫、抖音等传统电商平台或直播平台上的旗舰店提供全链条或核心环节的服务，包括：品牌定位、商品规划、整合营销、店铺直播、达人合作服务。2018-2025H1，公司收入占比10%以上的平台及收入占比分别为：2018年天猫48%/唯品会34%/京东13%、2019年天猫59%/唯品会27%、2020年天猫48%/唯品会14%、2021年天猫54%、2022年天猫54%、2023年天猫50%、2024年天猫31%/抖音11%、2025H1天猫29%/抖音14%。发展历程：始于鞋包类目，稳步拓展品类。公司以代理斯凯奇起家，复盘其重点合作品牌：2012年与斯凯奇合作，2015年接入班尼路，2016年接入ECCO，2018年接入H&M和APM，2020年接入宠物食品SolidGold，2023年接入泡泡玛特，2024年接入Jellycat。合作品牌：以大服饰为主，新增潮玩方向。公司聚焦鞋服包等大服饰领域，截至2025H1，大服饰领域合作品牌包括斯凯奇、ECCO、Lacoste、EmporioArmani、Toteme、ACNEStudios、UnderArmour、探路者300005）、ThomBrowne、李宁、BOYLONDON、Nikoand...等。近年积极拓展潮玩类代运营，2023年新增泡泡玛特，2024年新增Jellycat。拓展潮玩方向贡献新增量：泡泡玛特、Jellycat。泡泡玛特：2023年开始代运营泡泡玛特天猫旗舰店。泡泡玛特是中国潮玩龙头，近年业绩高增，2025H1收入138.8亿元，同比+204%，净利润45.7亿元，同比+396%。公司作为泡泡玛特天猫旗舰店独家运营商，受益于其高增的销售数据。Jellycat：2024H1开始代运营Jellycat天猫旗舰店。Jellycat是创立于1999年的英国高端玩具品牌，以高端柔软面料和趣味可爱设计为特点，逐步走向世界、深耕中国地区。凭借高品质、创意设计和情感价值，近年Jellycat价格和销量持续上升。2024天猫双11活动期间，Jellycat旗舰店位居潮流毛绒店铺销售榜第一。三、品牌孵化：增长迅速成为公司第二增长曲线，未来潜力空间大，聚焦健康消费品和宠物食品。品牌孵化定义：针对在中国有成长潜力的海外新兴品牌，公司根据经验积累和市场判断筛选品类和具体品牌，将之引入中国市场，负责品牌在中国区域的品牌推广、线）全渠道销售工作，助力品牌在中国快速成长。合作品牌：聚焦健康消费品和宠物食品。品牌孵化业务主要集中于健康消费品和宠物食品领域，已成功孵化多个海外著名品牌，包括：珂蔓朵(CumlaudeLab)、意卡莉(Zuccari)、SolidGold、ChuChu、宇津、WELEDA等，近年品牌孵化业绩增长主要由珂蔓朵和意卡莉推动。珂蔓朵：成立于1998年的西班牙著名女性私护品牌，公司2021年将其引入中国。据艾瑞咨询，中国女性私护市场规模预计2027年达485亿元，2022-2027年CAGR8.5%。据用户说数据，在2023.07-2024.06期间，珂蔓朵在淘宝天猫平台的私处护理品类中表现抢眼，以5.2%的市占率位居销售额品牌榜第三，实现销售额0.65亿元。同时，抖音平台珂蔓朵在期间位列品牌榜单第八，销售额0.97亿元，同比增长492%。意卡莉：成立于1993年的意大利著名保健品牌，公司2023年将其引入中国。据艾媒咨询，中国保健品市场规模预计2027年达4237亿元，2022-2027年CAGR7.2%。据灰豚数据，意卡莉抖音海外旗舰店2024.9.3-2025.9.2期间直播GMV达2500-5000万元；2025Q2直播GMV达750-1000万元，同比+55.02%，处于高速稳定增长阶段。四、盈利预测与投资评级：青木科技是领先的电商服务商，提供一站式综合电商服务。核心业务电商代运营在大服饰品类具有优势，近年拓展潮玩方向，Jellycat、泡泡玛特均为其客户；品牌孵化业务增长迅速，已形成第二增长曲线。同时公司具有领先的AI基础，受益AI＋电商应用落地的降本增效，逐步重构传统业务模式。预计2025-2027年公司营业收入13.9/17.5/22.1亿元，归母净利润1.0/1.6/2.6亿元，对应PE为71/45/29X，维持公司“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧风险；电商平台依赖风险；品牌商合作风险；品牌商销售业绩不及预期风险；品牌孵化业务拓展不及预期风险；AI技术演进不及预期风险；盈利能力不达预期风险；市场变化或公司变化导致定价下移风险。